2019H1收入利润保持较快增长,符合预期
   
2019上半年营收100.26亿元(+29.19%),归母净利润24.12亿元(+26.32%),扣非归母净利润22.89亿元(+25.21%)。其中二季度单季度营收50.59亿元(+29.61%),归母净利润12.20亿元(+27.03%),延续一季度的增长势头。
   
销售管理费用率稳定,研发费用率维持较高水平
   
2019H1毛利率86.69%,销售费用率36.42%,管理费用率8.70%,比去年同期基本持平。研发费用金额14.84亿元、同比增长+49.13%,研发费用率14.80%,比去年同期提高1.98pp;研发投入强度继续保持较高水平,导致利润增速慢于收入增速,销售净利率24.07%(-0.98pp)。
   
创新药迎来收获期,预计收入增速有望上台阶
   
卡瑞利珠单抗自7月份起上市销售,定价及患者援助方案符合中国国情,我们预计商业化销售放量速度将非常快,并带动化疗、阿帕替尼等联合用药方案的收入增长。2019下半年如果吡咯替尼、硫培非格司亭能够顺利完成医保目录谈判准入,2020年起将享受到2-3年医保红利期带来的快速增长。多个创新药商业化销售放量曲线叠加带来业绩景气周期,我们预计从2019下半年起公司收入增速将上一个台阶。
   
后续研发管线不断收获临床及注册里程碑进展
   
展望2020年,卡瑞利珠单抗后续适应症(HCC 2L、EC 2L、nsNSCLC 1L等)将陆续发布试验结果、提交注册申请、批准上市。吡咯替尼在乳腺癌中从晚期二线向晚期一线、早期新辅助延伸布局;瑞马唑仑插管镇静、全身麻醉两个适应症将陆续批准上市;糖尿病管线中瑞格列汀、恒格列净都将陆续完成随访、提交注册申请;海曲泊帕、SHR-1316也有希望在2020年内提交注册申请。
   
风险提示:创新药研发失败或进度低于预期;仿制药降价幅度超预期。
   
投资建议:暂不调整盈利预测,重申“买入”评级 预计2019-2021年营收224/283/357亿元,同比增速29/26/26%;归母净利润54/69/88亿元,同比增速32/28/28%;摊薄EPS=1.21/1.55/1.99元,当前股价对应PE=64/49/39x。创新药上市驱动业绩增长上台阶,里程碑进展提升研发管线估值,创新药国际化战略打开长期市值空间,重申“买入”评级。